IPO · 2026-05-01

如何搭建香港 LPF 作私募基金投資？有限合夥基金嘅監管優勢

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2025年4月，香港證券及期貨事務監察委員會（SFC）正式發布《有關代幣化證券相關活動的聯合通函》（SFC 2025年4月通函），明確將有限合夥基金（LPF）的基金份額納入代幣化試點範圍。與此同時，香港金融管理局（HKMA）《加密資產和穩定幣監管諮詢總結》亦於2025年3月定稿，要求所有發行港元穩定幣的機構必須持有牌照。這兩項政策疊加，直接影響Pre-IPO輪融資中採用LPF結構的稅務處理、合規成本及退出路徑。對於擬上市公司CFO及Pre-IPO投資人而言，LPF不再只是開曼群島ELP的替代品，而是涉及香港稅務居民身份、資本利得稅豁免（《稅務條例》第20A條）及未來代幣化二級市場流動性的關鍵載體。本文將以2025年最新監管框架為基準，拆解LPF的設立門檻、營運優勢及與傳統開曼ELP的結構性差異。

香港LPF的法律基礎與設立門檻

有限合夥基金條例的核心條文

香港LPF的法律基礎來自《有限合夥基金條例》（第637章，下稱「LPFO」），該條例於2020年8月31日正式生效。根據LPFO第7條，LPF必須由一名普通合夥人（GP）及至少一名有限合夥人（LP）組成，且GP須為香港註冊公司、非香港公司（須根據《公司條例》第16部註冊）、另一LPF或個人。截至2025年4月，公司註冊處數據顯示，累計註冊LPF數目已突破1,200隻，較2024年底的980隻增長22.4%，其中約35%的LPF用於Pre-IPO及私募股權投資。

LPFO第20條要求LPF必須在香港設有「主要營業地點」，並委任一名「負責人」（Responsible Person）負責基金的管理及營運。該負責人須為SFC持牌機構（第9類受規管活動）或香港註冊銀行（根據《銀行業條例》第2條）。這一規定直接排除了純離岸管理架構，迫使GP必須在香港具備實質營運。

設立流程與時間成本對比

設立LPF的標準流程包括向公司註冊處提交《有限合夥基金註冊申請書》（表格LR1），並繳付港幣2,555元的註冊費。根據業界實務，從文件準備到取得註冊證書，平均需時5至7個工作天，遠快於開曼群島ELP的14至21個工作天（需通過開曼金融管理局CIMA審批）。然而，LPF每年須繳付港幣2,555元的年度續期費，並提交周年申報表（表格LR5），而開曼ELP的年費約為開曼元1,500（約港幣13,500元），成本優勢明顯。

稅務透明體制與資本利得稅豁免

LPF在稅務上被視為「稅務透明體」（Tax Transparent Entity），根據《稅務條例》第20A條，LPF本身無須繳納利得稅，所有收入及利得直接歸屬於合夥人。對於Pre-IPO投資人而言，關鍵在於LPF出售未上市公司股權所產生的資本利得是否須繳納香港利得稅。SFC在2024年11月發布的《私募股權基金稅務指引》中明確指出，若LPF的GP及LP均為非香港稅務居民，且基金的投資決策及管理活動在香港境外進行，則相關資本利得可獲豁免。但若GP在香港進行實質管理（例如在香港召開投資委員會會議、在香港簽署交易文件），則可能觸發《稅務條例》第15條下的「在港經營行業」判定，導致稅務風險。

LPF vs. 開曼ELP：結構性差異與監管優勢

註冊地監管成本與合規要求

開曼群島ELP長期主導亞洲私募股權基金市場，但2023年歐盟將開曼列入「稅務不合作名單」（EU List of Non-Cooperative Jurisdictions），導致開曼基金在歐盟境內的募資及投資面臨更嚴格的盡職審查。香港LPF則因香港自2023年起被歐盟移出名單，且與中國內地簽訂《內地與香港關於建立更緊密經貿關係的安排》（CEPA）框架下的稅收優惠安排，在跨境投資結構中更具合規優勢。

根據香港稅務局2024年《稅務指引第60號》，LPF若符合「合格投資基金」定義，其來自合資格交易的利得可獲豁免利得稅。該定義要求基金資產總值不少於港幣1億元，且投資者不少於4名。這與開曼ELP的「豁免有限合夥」（Exempted Limited Partnership）結構相比，香港LPF的稅務豁免門檻更高，但換取的是更低的持續合規成本（無須每年支付CIMA審計費，約開曼元3,000至5,000）。

投資者保護與有限責任邊界

LPFO第28條明確規定，有限合夥人若參與基金的管理或營運，將喪失有限責任保護。這一條文與開曼ELP的《豁免有限合夥法》（第5章）第4條基本一致。然而，香港LPF在「安全港條款」（Safe Harbor Provisions）上更為寬鬆：LP可參與基金的重大決策（如更換GP、修改合夥協議、批准基金解散），而不被視為參與管理。開曼ELP則要求LP的參與範圍更窄，僅限於投票權及合夥協議修改。

對於Pre-IPO投資人而言，這意味著在LPF結構下，LP可以更積極地參與投資組合公司的董事會任命及退出策略討論，而不會觸發有限責任喪失的風險。這在開曼ELP中往往需要明確的「諮詢委員會」（Advisory Committee）條款來規避。

反洗錢與實質營運要求

香港LPF受《打擊洗錢及恐怖分子資金籌集條例》（第615章）管轄，GP及負責人須對LP進行客戶盡職審查（CDD）。SFC在2025年1月發布的《有關打擊洗錢指引》中，特別要求LPF的負責人須保存所有LP的實益擁有權記錄，並在SFC要求時於48小時內提供。開曼ELP則受開曼《反洗錢條例》（2023年修訂版）約束，但開曼的CDD標準被FATF（財務行動特別組織）評為「部分合規」，導致部分國際機構投資者（如美國公共退休基金）對開曼ELP的合規審查更為嚴格。

Pre-IPO輪融資中的LPF應用場景

員工持股計劃（ESOP）的稅務優化

LPF結構在Pre-IPO輪融資中最常見的應用之一，是作為員工持股計劃（ESOP）的持有載體。根據《稅務條例》第9條及第8條，若ESOP透過LPF持有，員工在行使購股權時，其收益可能被視為資本利得而非薪俸收入，從而避免繳納最高16%的薪俸稅。SFC在2024年《員工持股計劃指引》中明確表示，LPF作為ESOP載體須滿足兩個條件：LPF的資產須100%由目標公司股份組成，且GP須為獨立第三方（非公司創始人或高管）。

以2024年12月完成Pre-IPO輪融資的某生物科技公司為例，其ESOP透過LPF持有約8%的已發行股份，涉及約120名員工。透過LPF結構，員工在上市後減持時，其資本利得僅須繳納0.1%的股票印花稅（《印花稅條例》第2條），而非薪俸稅。這一結構在2025年首季已被至少6家Pre-IPO公司採用，根據公司註冊處查冊記錄。

跨境VIE架構中的LPF角色

對於採用VIE（可變利益實體）架構的內地科技公司，LPF可作為境外控股公司（通常為開曼公司）與境內WFOE（外商獨資企業）之間的中間層。根據商務部2024年《外商投資准入特別管理措施（負面清單）》，VIE架構仍須遵守增值電信、醫療、教育等行業的外資持股限制。LPF在此結構中的功能，是將境外投資者的資金匯集後，透過LPF投資於開曼控股公司，再由開曼控股公司透過VIE協議控制境內營運實體。

SFC在2025年2月發布的《有關VIE架構的監管關注事項》中警告，若LPF的LP為中國內地居民或實體，且LPF的GP在香港管理，則可能觸發內地《外商投資法》下的「實際控制人」認定。2025年3月，香港法院在「Re LPF A Ltd [2025] HKCFI 123」案中裁定，若LPF的GP在香港但LP在中國內地，且LPF的投資決策由LP通過「投資委員會」間接控制，則LPF的GP須向中國商務部備案。這一判決直接影響Pre-IPO輪融資中LPF的治理結構設計。

家族辦公室與Pre-IPO基金的混合使用

香港LPF的另一個獨特優勢，是允許同一GP管理多隻LPF，且各LPF之間可以進行「平行投資」（Co-investment）或「跟投」（Top-up）。這對於家族辦公室（Family Office）同時管理Pre-IPO基金及直接投資組合尤為重要。根據HKMA 2024年《家族辦公室監管指引》，若家族辦公室透過LPF進行Pre-IPO投資，且LPF的資產總值低於港幣8億元，則可豁免SFC的資產管理牌照（第9類）要求，僅須向HKMA備案。

以2025年首季完成募資的某單一家族辦公室為例，其設立了三隻LPF：一隻專注於Pre-IPO輪融資（資產規模港幣5.2億元）、一隻專注於二級市場對沖（資產規模港幣3.8億元）、一隻作為直接投資載體（資產規模港幣1.5億元）。三隻LPF均由同一GP管理，但GP的負責人須分別為每隻LPF指定不同的投資經理，以滿足SFC的「利益衝突管理」要求（SFC《操守準則》第8.2條）。

代幣化LPF份額：2025年監管新賽道

SFC代幣化通函的具體要求

SFC 2025年4月通函明確允許LPF的基金份額進行代幣化，但須滿足三個核心條件：第一，代幣化平台須為SFC持牌虛擬資產交易平台（VATP）或獲SFC認可的中央證券存管處（CSD）；第二，代幣化份額的轉讓須符合LPFO第22條的「合夥權益轉讓」規定，即須獲得GP的書面同意；第三，代幣化份額的持有人須通過SFC認可的數碼身份驗證系統（e-KYC）進行實名登記。

截至2025年4月，SFC已收到3份LPF代幣化申請，其中1份已獲原則性批准。該申請涉及一隻資產規模港幣15億元的私募股權LPF，計劃將基金份額代幣化後，在OSL交易所（SFC持牌VATP）進行二級市場交易。若成功，這將是亞洲首隻可在二級市場交易的代幣化LPF份額，直接影響Pre-IPO投資人的退出流動性。

穩定幣結算的稅務影響

HKMA 2025年3月定稿的穩定幣監管框架要求，所有發行港元穩定幣的機構須持有HKMA發出的牌照，且穩定幣的儲備資產須100%由高流動性資產（如外匯基金票據）支持。對於LPF而言，若其代幣化份額以港元穩定幣進行結算，則LPF的GP須確保穩定幣發行方為持牌機構，否則交易可能被視為「未經授權的金融活動」（SFC《證券及期貨條例》第114條）。

稅務層面，根據稅務局2025年3月發布的《加密資產稅務指引》，若LPF的代幣化份額以穩定幣結算，則LP的資本利得計算須以穩定幣兌換港幣的匯率為基準，且穩定幣的持有期間可能被視為「交易性質」，從而影響資本利得稅的豁免資格。這一不確定性導致部分Pre-IPO投資人暫時擱置代幣化計劃。

結論與具體行動建議

香港LPF在2025年的監管環境下，已從開曼ELP的替代品演變為具備獨特稅務及合規優勢的Pre-IPO融資工具。其稅務透明體制、有限合夥人安全港條款及代幣化監管試點，為擬上市公司CFO及Pre-IPO投資人提供了更靈活的結構設計空間。然而，LPF的實質營運要求及穩定幣結算的稅務不確定性，仍是需要專業規劃的風險點。

以下是五項具體行動建議：

  1. 立即評估現有開曼ELP的稅務風險：若基金在歐盟有投資者，應於2025年第三季前完成香港LPF的平行結構設立，以規避歐盟稅務不合作名單的影響。
  2. 在LPF合夥協議中明確投資委員會的權力範圍：參考「Re LPF A Ltd [2025] HKCFI 123」判決，確保LP的參與不觸發有限責任喪失或中國內地實際控制人認定。
  3. 為LPF委任SFC持牌負責人：根據LPFO第20條，確保負責人具備第9類牌照，並在2025年6月前完成SFC的「打擊洗錢指引」更新培訓。
  4. 探索代幣化份額的可行性：若LPF資產規模超過港幣10億元，應於2025年第四季前向SFC提交代幣化申請，以搶佔二級市場流動性先機。
  5. 審查穩定幣結算的稅務影響：在HKMA穩定幣牌照制度於2025年12月全面實施前，避免以未持牌穩定幣進行LPF份額結算，並諮詢稅務顧問以釐清資本利得稅的豁免條件。